相较Lido/stETH，frxETH是一个复杂很多的系统。
用户行为十分动态，因为有自由的“两种选择”，只吃ETH2.0质押收益，亦或只吃CurveLP收益。变量更多，协议方需要同时管理调控“两个收益率”，sfrxETH质押收益率以及CurveLP收益率。通过调控“两个收益率”，协议方可以打造“两个卖点”来获得在LSD领域的竞争优势，即更高的质押收益率以及稳定的锚定。打造“两个卖点”是有成本的，协议方可能需要经历长期的摸索，以寻求成本、规模、收益的合适平衡点，当下还很早期。协议方亦有“秘密武器”助力降成本，在Frax稳定币业务上早已熟练运用多时。配合该“秘密武器”，在最大化利用Curve这件事上，无出其右。以下展开论述。先上一图，可作为下文的辅助之用。
frxETH系统结构示意图
用户的“两种选择”：从用户角度看frxETH的机制
friend.tech 24小时协议收入较昨日下跌超50%，排名降至第八:8月24日消息，据DefiLlama数据显示，friend.tech 24小时协议收入达32.3万美元，较昨日下跌超50%，排名自第五名降至第八名。
据Odaily昨日报道，friend.tech 24小时协议收入达73.9万美元，排名第五。[2023/8/24 10:39:44]
用户凭ETH可在协议官网1:1铸造成frxETH，但这是单向的，frxETH无法通过官网赎回ETH。拿到frxETH后，有两个去处。其一，在官网stake成为sfrxETH，即可享ETH2.0的质押收益，目前在～7.3%的水平。其二，存入CurvefrxETH/ETHpool吃LP收益，目前在～8.5%的水平。这“两个收益率”正是协议方需要管理调控的所在。
顺道看下当前用户的选择，用户一共铸造了～50KfrxETH，其中～25Kstake成为了sfrxETH，～25K在Curve组LP。这也是sfrxETH质押收益率可以达到～7.3%的原因，因为组LP的frxETH把背后ETH资产的2.0质押收益让渡给了sfrxETHstake用户。
加密顾问Kyle被任命为FRB新兴技术和区块链实践小组联合主席:金色财经报道，律师事务所Falcon Rappaport & Berkman PLLC宣布Kyle M. Lawrence, Esq. 提升为公司新兴技术和区块链实践小组的联合主席。Kyle曾就区块链、加密货币、Web3 和 NFT 事宜向公司提供建议。Kyle将他在公司法和证券法方面的经验应用于新兴的区块链组织。他帮助指导客户组建DAO)并创建专注于加密货币的私人投资基金。
Falcon Rappaport & Berkman PLLC是一家提供全方位服务的律师事务所，为从事区块链、Web 3.0和NFT工作的企业和个人提供建议。FRB接受加密货币支付，并于2021?年8月成立了第一家基于区块链的元宇宙律师事务所。（prnewswire）[2022/9/22 7:12:30]
“两个收益率”之间的关系：CurveLP收益率与sfrxETH质押收益率
协议方调控Convex贿赂力度，可以影响CurveLP收益率。比如加大贿赂力度，使得CurveLP收益率显著高于sfrxETH质押收益率，这会吸引更多的frxETH选择做CurveLP，从而产生了拉平“两个收益率”的力，CurvepoolTVL增大导致CurveLP收益率降低，选择做LP的frxETH比例增高带来了sfrxETH质押收益率的提高。
RACA联合创始人French Montana在USM画廊与用户进行互动:据官方消息，美国时间5月21日下午3:00点，RACA联合创始人French Montana在USM元宇宙画廊中与用户进行近距离互动。用户在USM元宇宙中实现了与偶像近距离沟通，共同庆祝RACA一周年庆典。在一年时间内，RACA确立了自己在元宇宙领域的地位，并将与来自世界各地的更多人共同创建社区。[2022/5/23 3:34:28]
同理，若从高位Convex贿赂力度掉落，使得CurveLP收益率收益锐减，显著低于sfrxETH质押收益率，那么更多的frxETH会选择stake成为sfrxETH，拉平“两个收益率”的力开始作用。
所以我判断，这“两个收益率”不会出现长期的大的偏离。协议方调控的核心操作是每一期的Convex贿赂力度。
通过调控这“两个收益率”，协议方可以实现“两个卖点”，抢占LSD市场份额。
拆解“两个卖点”：更高的ETH2.0质押收益率、稳定的锚定
卖点之一即为超过市场平均水平的质押收益率。
社交代币平台Forefront完成210万美元融资:9月17日消息，社交代币平台Forefront完成210万美元融资，1kx领投，参投方包括Metacartel Ventures、OwnFund Collective、DeFi Collective，个人投资者包括LindaXie（ScalarCapital）、CalvinLiu（Divergence）、JenilThakker（Coinvise）、AndyChenFang（Synthetix）、KevinChou（Rally）、PatrickRivera（Mirror）等，投资者还包括了22名社区成员。Forefront表示该轮融资是社区驱动的，将使得Forefront财库更加多元化以抵消治理代币FF的波动带来的风险。本轮融资将用于建设Web3社交俱乐部以及数字城市。[2021/9/17 23:31:35]
若要实现sfrxETH质押收益率高于同行Delta%，那就意味着需要有1-1/(1+Delta%)这么多比例的frxETH选择去Curve组LP。
比如，若要高过市场水平20%，那么就要驱动16.6%的frxETH选择去做LP。这就意味着协议方需要维持一个用户铸造的frxETH总数量*16.6%*2?TVL量级的Curvepool，并且这个pool的LP收益率也大约在sfrxETH质押收益率的水平。协议方的Convex贿赂力度需要支撑起这个量级的CurvepoolTVL和相应水平的LP收益率。
Fractal Protocol Julian：期待建立开源标准取代传统的cookie 把数据还到用户手中:金色财经报道，2月23日，新一期《佟掌柜的朋友们》直播在线上举行。直播过程中，Fractal Protocol Julian对于“FRACTAL协议应用”的问题表示，FRACTAL能够通过这个协议向买家展示用户的质量，同时我们还注意用户的隐私。我们既能保证用户数据的分享，也能保证用户隐私得到保护。我们真正想做的是希望广告市场能够改变，使博主和建造者能真正赚到钱。我们希望建立一个开源的标准，来取代传统的cookie，把数据还到用户手中。我们希望能够在两个寡头下，建立一个公平的市场环境。同时我感觉2021年会像2017年一样，市场发展速度会很快。[2021/2/23 17:45:16]
提供一个比例上的参照，stETH总发行量近5百万，CurvestETH/ETHpool内的stETH和ETH分别为44万、31万。卖点之二为稳定的锚定水平。主要的几个手段包括：更高的CurvepoolA参数、更大的池子。
frxETH在上线早期即获得了CurvepoolA=120的设置，而市场龙头stETHpool的A仅有50。背后原因未细考，但frxETH这一点一上来便占据优势。
池子要大，主要手段是提高LP收益率，吸引更多的外部ETH持有人来组CurvefrxETH/ETHpoolLP。
可以看到，两个卖点背后意味着维持一个不小的CurvepoolTVL和LP收益率的贿赂成本，并且如果sfrxETH质押收益率越高，成本会加倍拉高。
我想协议方在未来很长一段时间内，需要不断试探摸索，求得可接受的贿赂成本、满意的市场份额提升的一个平衡点。
最后，需要提一下协议方的“秘密武器”，这个武器可以帮助协议方降低贿赂的成本。
“秘密武器”：“凭空”铸造的frxETH
协议方是可以“凭空”铸造frxETH的。对协议方来讲，并不需要走常规的凭ETH铸造frxETH的流程，而是可以直接调用frxETH合约“凭空”铸造出frxETH。只要这些frxETH归属于协议，没有直接进入流通，就不会带来问题。事实上在Frax稳定币业务中，主要的发行量便源自这种铸造模式，我有一篇旧文解析了一下。
我们看一下frxETH的资产负债表，也有助于我们理解此事。
frxETH资产负债表
负债一栏显示57KfrxETH，但实际上用户存入的ETH只有～50K，有近6K便是协议方“凭空”铸造出来的，这6K躺在frxETH的资产栏的国库明细项内。“凭空”铸造并持有，对应到资产负债表，就是资产/负债两端同步增加相应数量，并无问题。
以上我说的～6K数字在资产负债表里并不能直接找到，这是因为协议方另留下了～3.6KETH，也存入了Curvepool。我们看一下Curvepool的构成，会更加清晰。
Curvepool来源构成
可以看到，协议方“凭空”铸造了5.7KETH，此外未投入ETH2.0的～3.6KETH，都在Curve里组LP。协议方目前拥有整个Curvepool～15%的份额，这意味着有15%的LP收益会由协议方收取，进而摊薄了协议方的Convex贿赂成本。
这便是这个“秘密武器”的意义，通过“凭空”铸造frxETH存入Curvepool，降低Convex贿赂成本。
我设想了一个简化的场景，可以更加清楚地说明这个效力。
在该场景内，frxETH只打造一个核心卖点，就是稳定的锚定。Curvepool里的frxETH全部由协议方“凭空”铸造，ETH来自外部用户。用户铸造的frxETH全部stake成为sfrxETH，这也意味着在ETH2.0质押这一块，sfrxETH质押收益率只是市场平均水平。此时，协议方可以吃走一半的LP收益，大幅降低了贿赂成本。如果再考虑到Convex贿赂的ROI经常>1，甚至有时超过2，这甚至可能是无成本的操作。这里不做展开，我曾计算过历史上两期Convex贿赂的ROI，有兴趣可参考。当然，这是一个简化的理想的局面，现实中不可能存在，因为协议方无法阻拦frxETH用户存入Curve组LP。“凭空”铸造frxETH还有另一重意义，即可以帮助动态调控Curvepool的平衡。当frxETH->ETH净交易量突然放大，导致池子出现不平衡的时候，协议方可以通过从pool中提出frxETH并销毁的方式，维持pool的平衡。
结语：一个很难预判走势的复杂系统
frxETH是个很复杂的系统，且仍然在很早期的阶段，frxETH规模只不过stETH的～1%。
目前只能很笼统地推断frxETH可能的破局点，也能大致地感受frxETH在Curve生态成本上的优势，但市场的未知之处相当之多，随便列举三四，质押收益率水平提高的边际效果是怎样的？品牌力弱于龙头带来的信任不足的影响有多大、需要多久能够弥补？缺少杠杆staking工具的影响有多大？从成本考量，Convex高额贿赂是否可持续？
更不要说上海升级后的新变数，很难预判退出staking的队伍会有多长，而这对Curvepool的管理有重要的影响。
大戏才刚刚开始，我们走着看。
责编：Lynn
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