2020年夏季，由COMP流动性挖矿开启的DeFi赛道牛市将许多DeFi协议变成了快速增长的收益「怪兽」。大家可能以为这些项目的财务状况良好，粗略看下各个DAO的国库似乎也可以证实这一观点。比如，OpenOrgs.info就指出，头部DeFi协议资产可达数亿美元，而Uniswap这样的项目甚至达到了数十亿美元。
然而，这些项目国库里的资金，绝大多数都是项目的原生代币，诸如UNI、COMP和LDO，如下表所示：
原生代币当然可以作为资金。但将其算作资产，其实是弊大于利，很多人也经常将此作为资金管理不善的借口。
火币研究院：DeFi挖矿热潮凸显智能合约安全性问题，需警惕无多签机制合约:近期随着DeFi挖矿的热潮，出现了不少智能合约的迁移或安全事件。火币研究院指出，在以太坊上智能合约的灵活程度较低，已经部署的智能合约代码无法直接覆盖升级，因此在需要进行漏洞修复或者功能升级时，只能通过发布新合约等手段进行功能和数据的迁移，比如YAM、SUSHI等项目。但在EOS网络中，智能合约可升级性是在白皮书中明确指出的功能，合约的管理员可以像部署合约一样对合约进行覆盖升级，这意味着管理员有权限通过升级合约代码等方式拿走合约中的资金，对投资者而言意味着极高的资金风险。但值得注意的是，在EOS网络中也可以通过设置多签等手段，限制灵活性避免集中化控制，投资者可以通过是否多签对合约安全系数做简单判断。总而言之，在区块链世界，灵活性的提升往往伴随着权限合理配置的难度增加和新的安全风险。[2020/9/10]
为了阐明这一点，我们先简单了解下传统会计。
原生代币不是资产
虽然法律并不将DeFi协议的原生代币视为股权，我们依然可以从传统公司对其股权的态度入手。简单来说，一家公司的已发行股份由流通股和限制性股票共同构成。
ZG.COM DeFi流动性挖矿代币ZGFI首日净值上涨3%:据ZG.COM官方公告，根据9月3日00:00-24:00数据显示，DeFi流动性挖矿代币ZGFI的收益为3%，截止至9月4日17:00，ZGFI现报价1.03USDT。
据悉，ZGFI是由ZG.COM发行的DeFi流动性挖矿合约，该合约通过专业人士投资到FARM挖矿中。ZGFI参与资金将用于初始投入资金，所得收益的90%归属用户，ZG.COM平台收取10%作为技术审计、市值维护、人员监控等支出，ZGFI会通过智能调度达到最优收益，保障用户权益。[2020/9/4]
已发行股份是额定股本——自行设定的股票发行数额软顶——的一部分。最关键的地方在于，经公司章程批准但未发行的股票不计入公司资产负债表。怎么可能计入呢？将未发行股票计入资产负债表，公司就可以随意发行股票——并且无需出售股票——增加自己的资产。
大家应该能看出这与DAO金库中原生代币之间的联系吧：这些代币相当于已批准但未发行的股票。它们不是各个协议的资产，仅代表DAO可以「合法」发行并向市场出售的代币总数。
BB：EOS将“解锁”DeFi:金色财经报道，Block. one CEO Brendan Blumer（BB）今日发推文称，EOS将“解锁”DeFi。Blumer回复网友称，炒作通常都是周期性的，但是在EOS上建立的真正创新多于任何其他生态系统，而且这才刚刚起步。[2020/8/15]
这样，DAO批准发行并进入金库的原生代币数量就毫无意义了：这些代币并不代表真实购买力。来看个例子，假设Uniswap想出售金库中2%的资金。如果在1inch上执行此交易，将订单发送至众多链上和链下市场，UNI的价格将因此下跌近80%。
真实的DeFi金库
忽略已批准但未发行的股份，我们就能看到一个不一样的、更准确的DeFi金库概况。这里，我们将非原生代币进一步细分为三类：稳定币、蓝筹加密货币和其他非稳定加密货币。根据这个标准，Uniswap的资产约等于0，只有Lido和Maker的资产超过5000万美元。
MakerDAO创始人：DeFi想要取得成功 必须超越加密泡沫:MakerDAO创始人Rune Christensen在CoinDesk直播中表示，要想让DeFi取得成功，它必须超越加密泡沫。“与我们接下来要做的事情相比，我们对这项技术的作用还只是略知皮毛。”
与他一起参加现场直播对话的还有Uniswap创始人Hayden Adams和Compound创始人Robert Leshner。Adams表示，“我们正在走向一个大规模代币化的世界，所有有价值的东西都将被代币化。目前看来，以太坊至少在其代币化方面处于领先地位。”
Leshner表示，DeFi有潜力改变不透明、昂贵和缓慢的传统金融体系。“在传统金融中，最好的东西是你知道的那些东西，它们是有用的，但并不那么令人兴奋。你能提供1亿美元的资产并立即开始赚取利息吗？或者，你能立即借入1亿美元的资产，并注意到整个系统都正常运作吗？”（CoinDesk）[2020/7/30]
但为什么资产这么多的金库会有问题？
前面我们已经了解到，仅仅新发原生代币是不够的，还得在市场上出售，这就会对价格造成影响，制约大宗出售。另外，市场上原生代币的价格并不稳定，波动很剧烈。
BKEX Global PLT（Plutusdefi）申购结束:据BKEX官方消息，BKEX Global在Seed Incubator Pro开放的PLT（Plutusdefi）申购已于今日16:00结束，PLT已发放至有效参与认购用户账户。 此次申购数量为150,000 PLT，有效申购量为67,086,950 PLT，认购系数为0.22%，超募447倍。
第一个全栈DeFi聚合器，在DeFi中启用隐私，保险，治理，衍生产品以及更多功能。[2020/7/21]
其次，价格取决于整体市场情况。加密货币市场已经经历了几个投机周期，许多代币都达到过梦幻的估值，也经历过暴跌90%，回升无力的时候。
第三，DeFi项目迫切需要资金时，往往会放大项目自身特有的风险。例如，一个项目因bug或黑客攻击而发生严重的资不抵债危机，但希望全额补偿用户时，代币价格往往也会暴跌——尤其是持有者认为项目会进一步增发代币时。
案例研究：
黑色星期四暴露MakerDAO的问题
金库储备资金不足的风险可不只停留在纸面上，2020年3月12日，币圈「黑色星期四」的崩盘期间，MakerDAO就对这点有了第一手的体验。流动资产的缺乏使MakerDAO信用几近崩溃，即便危机最终解除，代币持有者的资产还是大幅缩水。我们来回顾一下：
MakerDAO自2018年上线以来到2020年3月，一直在使用净收益回购并且销毁MKR代币，他们总共销毁了1.46万枚MKR，代价超过700万枚DAI。在此期间，MKR代币的平均价格约为500美元。
随后黑色星期四到来，由于价格暴跌和以太坊网络拥挤，MakerDAO未能及时清算水下的头寸，承受了600万美元的损失。而当时MakerDAO金库只有50万枚DAI，他们必须在市场上出售MKR来填补余下的550万损失。MakerDAO最终以大约275美元的平均价格售出了20600枚MKR。
直到2020年12月，MakerDAO才通过利用累计收益回购代币的方式，使MKR的供应量回到了最初的100万枚，此过程中MKR平均价格500美元，总成本超过了300万枚DAI。
Makerburn网站显示，黑色星期四崩盘导致代币大幅稀释
本次事件对MakerDAO财政方面的影响，就是黑色星期四的600万美元信用损失，将3年来累积的1000万美元收益全部消耗殆尽。如果MakerDAO持有的DAI等稳定资产能多一些，还可以少损失400万美元，因为可以用这笔资金来偿还损失，而无需低价出售MKR。或者换句话说，MakerDAO的金库资金储备再多一点的话，甚至本可以获得400万美元的额外增值。
虽然很难提前评估资金需求，但截至黑色星期四，MakerDAO仅持有的50万DAI肯定太少了。Maker协议有1.4亿的未偿债款，这50万枚DAI只能偿还0.35%，而大多数传统金融机构至少要持有占负债3-4%的风险准备金。这还要扣掉运营成本和员工薪水，如果金库中没有非原生代币覆盖这部分成本的话，那到了熊市，协议很可能会进一步被迫抛售原生代币
了解回购和收益
许多DeFi项目天真地将原生代币视为金库资产，甚至不得不在最坏的时候出售这些资产，是因为缺乏更加可行的框架。运行协议的方式虽然多种多样，但以下几点应该能让从业人员受益良多。
第一条：
DAO的目标是最大化长期代币持有者的价值。
第二条：
前一条在实践中，会将协议持有或获得的每一点资产都投向最有利可图的方向，并据此折算出其当前价值。可行的选择包括将资金存入国库，再投资于增长型的或新产品，或通过回购代币或分红的形式分配给代币持有人。
这笔资金只有在协议之外能让持有者获得更高的税后回报时，才应该直接支付出去，而不是用于储蓄或再投资。实际情况是，许多DeFi协议将本可用来增长或者存储于金库中的资金支付了出去。根据上述讨论的框架，这是很重大的错误。在MakerDAO的案例中，我们已经看到协议是怎么用现金换取代币，随后又不得不以高得多的成本回购。
一般情况下，大家千万不要觉得支付股息或回购代币，算是在奖励代币持有者，而内部在投资不是。对代币持有者最有利的决定，就是让所有资金的回报最大化，无论是内部还是外部。
第三条：
当遵守上述规则时，DAO将成为原生代币生态之外的交易者。如果DAO认为原生代币价值被高估，并且内部再投资能有很好的回报，就应该出售代币，换取现金，并再投资到协议中。几乎所有牛市期间都是这种情况。如果DAO看到其代币的价格低于公允价值，并且持有闲置资金，内部没有高的回报渠道时，就可以回购代币。几乎所有熊市都是这种情况。
改进金库管理
最后，我们想分享对于DAO金库管理的几点看法。我们想出了以下规则：
第四条：
DAO应立即对金库中的原生代币进行折价。原生代币就是加密货币版的未发行股票。
第五条：
DAO金库要为下一次熊市做好准备。下一次熊市不一定就在下周或下个月，甚至明年都不会来。但像加密货币这样由投机驱动的市场中，熊市早晚会来。你的金库要能够在整个市场暴跌90%，并且一蹶不振很久时，也能维持2-4年。
2-4年这个数字，一是能够保证你们撑过有记载以来最久的熊市，又不至于存了太多钱，让人变得懒散，或者把项目做成对冲基金，偏离了初心。
目前自有大型开发团队和流动性挖矿项目的大规模DAO，都有着很高昂的运营开销，其中少有符合这一条的。这意味着，大多数DAO，甚至所有DAO都应该借牛市出售代币，并用稳定资产充实金库，这不仅能撑过下一个熊市，还有可能领先竞争对手。
第六条：
DAO金库应了解自身的固有缺点，并采取对冲措施。例如，信贷市场每年都会为一部分坏账做准备。虽然没有人明说，但所有人都知道信贷市场已经将这种风险计入了成本。这样这部分风险就成了常规成本，并可以进行对冲。同时，像Uniswap这样更精简的协议可能不会计算额外的风险，因此资金储备少一点也可以。
郑重声明： 本文版权归原作者所有， 转载文章仅为传播更多信息之目的， 如作者信息标记有误， 请第一时间联系我们修改或删除， 多谢。